Como se forma o retorno de um projeto de energia
Quando um projeto de energia divulga uma TIR, o número resume dezenas de premissas. Entender essas premissas é mais útil do que olhar o número.
A equação básica
Retorno = f(capex, receita, custos, prazo, estrutura de capital, impostos)
| Componente | O que é | O que perguntar |
|---|---|---|
| Capex | Investimento na construção | Contrato fechado (EPC) ou estimativa? Contingência prevista? |
| Receita | Energia gerada × preço | Geração em P50 ou P90? Preço contratado ou projetado? |
| Reajuste | Índice aplicado ao preço | IPCA integral? Há teto ou defasagem? |
| Custos | O&M, arrendamento, seguros, encargos | Reajustados por qual índice? |
| Prazo | Vida útil / duração do contrato | Há receita prevista depois do fim do contrato? Com qual preço? |
| Estrutura de capital | Dívida × capital próprio | Qual a alavancagem? Qual o custo e o prazo da dívida? |
| Impostos | Lucro presumido, real, benefícios (SUDENE/SUDAM, REIDI) | Os benefícios são garantidos até o fim? |
TIR real × TIR nominal
- Nominal: inclui a inflação.
- Real: descontada a inflação — é o número comparável à NTN-B.
Um projeto que "rende IPCA + X%" está expressando uma TIR real projetada. Não é uma taxa contratada como a de um título público: depende de todas as premissas acima se confirmarem.
Alavancagem: o multiplicador de ida e volta
Dívida barata (ex.: BNDES, BNB, debêntures incentivadas) aumenta a TIR do acionista. Mas amplifica o efeito de qualquer desvio: 10% a menos de geração pode reduzir o retorno do acionista muito mais do que 10%.
Sensibilidade: o teste que importa
Peça (ou faça) a TIR em cenários: - Geração em P90 em vez de P50 - Capex 15% acima - Atraso de 6 meses na entrada em operação - Preço de energia após o contrato 30% abaixo do projetado - Curtailment de X% ao ano
Se o retorno só se sustenta no cenário base, o risco é maior do que o número sugere.
Riscos
- Premissas otimistas de geração ou de preço pós-contrato
- Mudança de regra tributária ou regulatória
- Custo de dívida acima do projetado (juros)
- Inadimplência do comprador de energia
- Falta de liquidez para sair antes do prazo
Fontes
EPE (Plano Decenal de Energia), ANEEL, CCEE, BNDES (condições de financiamento).